[摘要] 下半年全国销售量价增速或将明显下行，新开工企稳回升但幅度有限，投资增速趋缓，而**城市随着企业季节性推盘高峰来临，销售将逐步恢复，整体好于去年的大格局仍将持续，不同城市的分化将进一步扩大。
2013年下半年，由于经济增速仍在中央预期范围之内，调结构仍将是中央更看重的方面，货币政策和房地产调控以稳为主，房产税改革试点范围扩大、新型城镇化战略落实等一系列配套制度将可能逐步落实。下半年销售量价增速或将明显下行，新开工企稳回升但幅度有限，投资增速趋缓，而**城市随着企业季节性推盘高峰来临，销售将逐步恢复，整体好于去年的大格局仍将持续，不同城市的分化将进一步扩大。
1. 宏观环境：经济复苏基础不稳，货币政策和房地产调控维稳为主
(1) 宏观经济：经济复苏基础不稳，但基建和房地产投资增速均衡缓解下行压力
图：主要宏观**同比增速走势
数据来源：国家统计局，CREIS中指数据，fdc.soufun.com
经济复苏基础不稳，但明显好于2008-2009年初。2013年二季度，GDP增速比一季度下滑0.2个百分点至7.5%，上半年同比增长7.6%；6月CPI同比上涨2.7%，上半年同比上涨2.4%；6月PMI下行至50.1%，比上月回落0.7个百分点。近期，多家金融机构更新其全年增长预期，预测结果显示经济下行风险得到更多机构的关注。但与2008年-2009年间GDP增速从之前的点近15%下滑至的6.6%不同，此次经济下行幅度较小，主要**仍处在年度预期的合理区间，从政府表态来看，经济结构调整和转型升级是中央更看重的方面。
表：近两次经济下行期间主要宏观**同比增长率
数据来源：国家统计局，CREIS中指数据，fdc.soufun.com
今年以来基建和房地产投资增速均在20%以上，两者较为均衡，缓解经济下行压力。历史数据显示，投资是中央对冲经济下行风险的重要手段，如2008年四季度-2009年，GDP单季增速一度下滑至6.6%，同期房地产业投资增速在10%以下，但基建增速超过40%，拉动经济增长。2011年底，基建投资出现下行，但房地产投资超过30%，使得2011年经济下行幅度不大。2013年以来，房地产业和基建投资均在20%以上，高盛、瑞银等机构预测下半年固定资产投资增速仍在接近20%的水平，这将大大缓解缓解经济下行压力。
(2) 货币环境：信贷投放趋于平稳，钱荒和大规模放水情况都不会发生
图：2007年至今M2和人民币贷款余额同比增速（月度）
数据来源：中国人民银行，CREIS中指数据，fdc.soufun.com
图：2008年至今新增贷款及同比增速（季度）
数据来源：中国人民银行，CREIS中指数据，fdc.soufun.com
上半年货币环境总体好于2008年和2011年。2013年6月末，货币供应量（M2）余额105.45万亿元，同比增长14%，较前5个月15%以上的增速有所放缓，但仍高于13%的全年目标；上半年新增贷款5.08万亿元，同比增长2217亿元。在经历6月上旬新增人民币贷款额逼近5月全月的总贷款额的井喷式增长后，银行资金压力骤然加大，上海银行间同业拆放利率（Shibor）直线走高。但随着相关金融管理政策出台，特别是中下旬后商业银行按照宏观审慎要求，适度调整月初过快的信贷投放节奏，以及央行积极采取一系列措施稳定市场利率，货币市场逐渐恢复平稳。整体来看，上半年货币市场仍然符合宏观调控的预期和稳健的货币政策要求，货币环境总体好于2008年和2011年。
下半年货币政策紧跟经济形势而动，“钱荒”和“大规模放水”可能性不大。央行有关负责人表示，下半年央行将继续实施稳健的货币政策，调节银行体系的流动性，引导货币信贷和社会融资总量平稳适度增长。此外，主要宏观经济数据表明目前经济形势仍在中央预期之内，大幅度的放松信贷不具备条件，出于调结构和房价再度上涨的担忧，类似“四万亿”的“大规模放水”不会出现。据中金公司、高盛等机构预测，2013年全年新增贷款将超过9万亿元，M2增速约14%，权威机构普遍预期2013年货币环境趋于平稳，信贷投放量好于去年。
(3) 房地产调控：“有保有压”以稳为主，房产税、土地制度等长效机制或将落实
图：商品房市场量价变化及代表性政策
注：销售面积除2月外，均为单月增长率；价格指数自2011年1月起为70个城市环比涨幅的平均值，通过国家统计局公布数据计算。数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
政策方面，多重因素作用下，“有保有压”原则贯彻始终，下半年调控力度将以稳为主，房产税、土地制度等长效机制可能落实。从近期国务院办公厅发布的《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》中涉及房地产行业的表述可以看出，房地产调控“有保有压”的大原则仍在持续：积极支持居民的首套自住购房需求，落实差别化信贷政策，进一步抑制投资投机需求，促进市场需求结构合理回归；与此同时，防控融资风险，降低行业资金杠杆。从调控的历史经验来看，类似于限购的行政手段是对市场影响最为迅速、效果也最为明显的措施。在当前一二线城市市场大多仍继续呈现较高热度的情况下，房价上涨预期依然较强，放松行政手段调控暂无可能。从宏观环境来看，美国QE3即将退出，与欧美国家的反倾销贸易战等带来热钱撤资和进出口形势继续恶化，多项**显示当前国内经济形势持续疲弱，“钱荒”导致银行间资金流动性趋紧，而房地产作为国民经济的重要支柱在这一时刻更不能乱。需要注意到的是，作为长效机制的重要组成部分，房产税改革试点范围扩大、新型城镇化战略落实、土地制度改革等一系列配套制度将可能在下半年逐步落实，房地产业中长期运行环境已经发生转变。
2. 市场趋势：供应加大促进下半年量价上行但增速放缓，全年增长无忧
(1) 模型预测：下半年销售量价增速明显下行，新开工增幅有限，投资增速趋缓
2013年以来，我国经济面临的国内外环境复杂，平稳运行与隐忧风险并存，“国五条”及各地细则相继落地对市场带来一定影响。根据“中国房地产中长期发展动态模型”，结合上述市场形势，我们对2013年主要**预测结果进行修正，具体修正结果如下：
表：2013年主要房地产**增速预测调整
图：2013年商品房销售面积预测图：2013年商品房销售价格预测
图：2013年房屋新开工面积预测图：2013年房地产开发投资额预测
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com，中房指数系统预测
2013年下半年房地产市场将呈现“销售量价增速明显下行，新开工增幅有限，投资增速趋缓”的特点：下半年商品房销售面积仍将好于去年，但增速将从上半年的近30%放缓至5%左右，全年增幅在13%-14%（增速明显高于上年），总量将突破12亿平方米；商品房销售价格的涨幅从上半年的超过10%放缓至5%以内，全年涨幅与上年基本持平，销售均价约为6200元/平方米；下半年房屋新开工面积增速由上半年的3.8%回升至5%-10%，全年累计增长4.5%-6.5%，总量超过18亿平米；房地产开发投资额增速从上半年的超过20%下滑至15%-20%之间，全年增长17%-20%，总量突破8万亿元。从水平来看，商品房销售面积、销售均价、开发投资额均创历史新高，新开工面积虽高于去年，但仍低于2011年的超过19亿平米。
(2) 供应：新开工增幅有限，投资增速趋缓，**城市推盘量季节性放大
投资开工：新开工企稳回升但增幅有限，投资增速趋缓
图：2011年至今和一线城市土地成交量与新开工面积同比增速
图：2013年上半年不同城市土地成交量和新开工面积占比重
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
历史数据显示，土地成交量与新开工面积走势基本同步，土地成交量增加带动新开工面积增长。2013年以来，企业继续加大在一线及热点二线城市拿地力度，预计下半年热点城市新开工面积将进一步企稳回升，但占新开工面积超过六成的三线城市，由于过去两年新开工力度大，当前供应量充足，因此新开工面积增幅有限，预计新开工面积下半年同比增长5%，全年增长约3%，总量超过18亿平米，仍低于2011年的超过19亿平米。预计开发投资额增速有所放缓，从目前的超过20%下降至17%左右，全年开发投资额超过8万亿元。
供应：下半年推盘量季节性加大，全年增长无忧
图：2008年至今15个代表城市 半年度商品住宅新批上市面积
表：代表城市半年度供应量占全年比重
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
从**城市新增供应来看，由于“金九银十”和年底普遍为企业推盘高峰，2008-2012年的下半年供应量相当于上半年的1.4倍，占全年比重均值为58%，比上半年高出约16个百分点（接近四六开比例）。预计今年下半年，随着企业季节性推盘高峰到来，供应量仍将好于上半年，但由于2012年下半年和今年上半年供应量均处于同期水平，受基数影响，下半年的新增供应同环比增幅将有所放缓。此外，从新开工和土地成交来看，由于过去几年在建项目仍未全面推向市场，绝大多数城市潜在供应充足，全年增长无忧。
(3) 量价：供应量加大促进下半年成交量平稳增长，供求关系逆转缓和价格上涨压力
图：2008年至今15个代表城市半年度成交量
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
供应量加大促进下半年成交量平稳增长，全年好于上年。历史数据显示，过去五年**城市下半年成交量相当于上半年的1.2倍，占全年比重均值为54%。“国五条”出台对市场短期起到抑制作用，上半年尤其是二季度主要城市成交量明显下行。随着下半年企业季节性推盘高峰到来，成交量将逐渐恢复，但由于去年下半年和今年上半年的成交量均处同期较高水平，受基数因素影响下半年成交量同环比增速将趋缓下行，部分去年和今年一季度成交量释放明显的城市，甚至可能在今年下半年同比出现下降，但全年仍将好于上年。
图：2008年至今15个代表城市半年度销供比（销售面积/新批上市面积）
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
下半年供应量总体略高于成交量，多数城市去化压力明显上升，但热点城市供需矛盾仍将持续。从**城市供求对比来看，过去五年下半年平均销供比为0.9，预计今年这一趋势也将延续，供应量略高于成交量，市场供需基本平衡，从整体上缓解房价上涨压力。从不同城市来看，绝大多数二三线城市土地供应充足，伴随销供比的下行，去化压力可能明显上升；但部分热点城市如北京供不应求矛盾始终突出，今年以来新增供应处于低位，而潜在需求始终旺盛，预计供需矛盾将在一定时期内持续存在。
图：2010年至今十大城市 新房成交量与价格指数环比变化
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
供求关系逆转缓和房价上涨压力，下半年同环比涨幅均趋缓。历史数据显示，成交量持续下行一个季度后，价格将趋于平稳。今年二季度绝大多数**城市成交量被抑制，这将大大缓解三季度的房价上行速度；另一方面，去年下半年房价基数高，今年下半年多数企业供应量将明显增长，短期供求关系可能出现转折；此外，“钱荒”争论的继续出现也将一定程度的缓解房价上涨预期，综合以上因素，预计下半年绝大多数城市房价同环比涨幅将趋于平缓。
3. 不同城市：一二线城市短期受限于政策，但中长期优势依然突出；三四线城市下半年供求释放力度大，但潜在供应过剩风险不容忽视
(1) 短期走势：不同城市供求对比差异较大
图：2013年6月可售面积与出清周期及与历史高位对比
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
不同城市短期供求对比差异较大，一二线城市库存和出清周期普遍低位运行，三线城市去化压力严峻。截至2013年6月底，一二线城市可售面积和出清周期均明显低于历史高位，其中一线城市表现更为明显，可售面积较历史高位均低出10%以上，出清周期普遍在8个月左右。而多数三线城市目前库存量处于历史高位，出清周期维持较高水平，去化速度较慢，存在供应过剩风险。
一二线城市量价企稳，但北京等供不应求矛盾突出的热点城市，房价上涨预期强烈。多数一二线城市供需基本均衡，预计下半年市场量价企稳。但如北京等热点城市受短期供应不足影响，成交量增幅有限，库存量和出清周期持续低位运行，在供不应求矛盾突出的背景下，住宅均价持续上涨，房价高点不断刷新。同时，近期热点城市“地王”频现也进一步加大房价上涨预期。如广州市海珠区、白云区两宗地块剔除保障房后楼面均价分别比周边项目“海珠湖景峰”和“山水庭苑”的近期销售均价高出65%和17%；台湖镇B-03地块周边项目润枫领尚开盘至今销售价格累计上涨46%，目前销售均价仅比台湖镇地块楼面均价高出2000元/平方米左右，未来价格上涨预期强烈。
绝大多数三四线城市库存高位运行，供过于求压力显著，房价不排除下调可能。南通今年以来库存量持续高位运行（较去年年底增幅近40%），出清周期保持在20个月左右。在去化压力严峻背景下，南通销售均价已较历史高点低10%以上。展望下半年，类似南通这样的三四线城市，虽然成交量可能因为供应充足、政策平稳而有所上升，且由于去年基数较低，其同比增幅甚至超过一二线城市，但阶段性供应过剩矛盾依然突出，在库存高位运行的背景下，房价以稳为主，甚至不排除在资金面紧张和供应过剩情况下价格出现局部下调的可能，
(2) 中长期走势：一二线城市集聚效应使其仍占优势，三四线城市潜力有待释放，但潜在供应过剩风险不容忽视
中长期来看，受政策环境、需求集中度、供求对比、竞争格局等多方面的差异，不同类型城市的分化将进一步加剧，梯队格局发展趋势将更加显著：一二线城市经济发达、人口众多，集聚效应使其仍占优势，大多数三四线城市由于近年来过度开发，潜在的供应过剩风险不容忽视 。
图：2007-2012年各城市年均销售面积及常住人口
数据来源：国家统计局，CREIS中指数据，fdc.soufun.com
经济发达、人口集聚为一二线城市带来旺盛需求，多数三四线城市受经济水平低和人口基数少影响，市场空间有限。北京、上海、重庆、成都等城市凭借强大的经济实力，吸引众多人口流入，常住人口超过1500万人，市场需求始终旺盛，过去五年年均销售面积超过2000万平方米；而大多数三四线城市由于经济水平较低，城市基础设施建设相对落后，人口外流，且由于近年来过度开发，未来市场空间有限。
图：过去四年成交土地消化时间前30名城市
数据来源：CREIS中指数据，fdc.soufun.com
部分三四线城市土地供应充足，中长期潜在风险大，一线城市普遍供应不足。根据测算，泰州、盐城等三四线城市供应压力严峻，现有土地存量需要10年以上时间消化，供应量与市场消化能力的不匹配使得这类城市目前供应风险。而供应量庞大的武汉、天津等城市，由于其人口基数大、经济实力较强、购买力较高、市场发展速度快，消化时间通常在5-6年之间，风险稍弱。一线城市由于其需求最为旺盛、购买能力强，现有供应量可供消化的时间普遍少于2年，供应严重短缺。
图：不同城市发展趋势
展望未来，一线城市作为最发达的城市，不断吸引外来人口流入，但由于城市空间有限，供不应求矛盾突出，近年来不断向郊区外扩以分散中心城区人口及产业发展，城市呈现多元化和城市群一体化发展。以规模为主导的1.5线城市近年住宅市场逐渐向近郊扩展，此外，城中村建设和旧城改造也为企业提供机会，市场整体供求平衡，但局部区域竞争激烈；以价格为主导的1.5线城市多集中在区域一体化程度高的长三角地区，由于区域整体发展程度高、轨道交通建设完善，房地产市场发展成熟，潜力巨大。多数二线城市市场供需基本平衡，因此市场发展仍主要集中于中心城区，随着经济和城镇化水平的提高。吸引力逐渐增强，人口规模逐渐扩大，中长期房地产市场或将外扩大近郊区域。部分2.5线城市存在供应过剩风险，投资回报速度相对较慢，但市场吸纳力较强，中长期发展仍较为看好。三四线城市多为中西部欠发达城市，市场规模相对较小，潜在过剩风险较大，但部分城市或资源优势明显，或地处成熟城市群，特色产业等内生动力和地缘优势等外在推力决定未来发展潜力。
结语
展望下半年，尽管目前经济复苏基础不稳，但经济增速仍在中央预期范围之内，调结构是中央更看重的方面，基建和房地产投资增速较为均衡，也有利地缓解了经济下行压力。上半年货币信贷投放由松趋紧，货币环境总体好于2008年和2011年，下半年货币政策紧跟经济形势而动，“钱荒”和“大规模放水”可能性不大。房地产调控力度仍将以稳为主，房产税改革试点范围扩大、新型城镇化战略落实等一系列配套制度将可能在下半年逐步落实。供应方面，热点城市土地成交放大带动新开工面积企稳回升，但作为新开工主体的三线城市当前供应充足，因此新开工增长有限，投资增速也将趋缓；**城市下半年仍将是推盘高峰，供应量季节性加大，绝大多数城市潜在供应充足，全年增长无忧。成交方面，在推盘力度加大带动下，**城市下半年成交量将逐渐恢复，但恢复力度有限，全年仍将好于上年；商品房销售面积增速下半年明显下行，水平将再创新高。价格方面，价格同环比涨幅均趋缓，不同城市表现分化，一线和部分二线热点城市的供需矛盾未缓解，“地王”频现加大房价上涨预期；绝大多数城市成交虽可能因为供应上升而增长，但库存水平仍在高位，房价以稳为主，也不排除在资金面紧张和供应过剩情况下出现局部下调的可能。
资金、城市分化、房产税、新型城镇化将是下半年乃至更长时间行业关注的焦点。资金方面：货币环境是影响房地产市场的关键因素，钱荒和放水都不可能；另一方面，利率市场化、资本管制等金融业改革将在下半年或更长时间内落地，过去十年货币供应量大且成本低的大环境将逐步发生变化，房地产业应逐步适应相对紧张的资金环境。城市分化：受政策环境、需求集中度、供求对比、竞争格局等多方面的差异，不同类型城市的分化将进一步加剧，城市投资吸引力和风险评价至关重要。房产税方面：出于长期制度建设、继续缓解房价上涨压力的需要，下半年房产税改革试点范围扩大的可能性大，这将对相关热点城市的短期运行带来一定冲击（重庆、上海的经验表明影响大概在一个季度以内，降幅超过同类城市10-20个百分点）。新型城镇化：作为长期制度建设的关键和本届政府的重要关注点，新型城镇化方案的落地以及与此相关的土地制度、地方政府制度改革，将为房地产业长期发展提供支持。
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